Miopia Fiscal

Segue o artigo que nosso economista, Alexandre Espirito Santo, escreveu para o site ADVFN, parceiro da Órama

Nas últimas semanas, um assunto delicado vem provocando artigos em jornais, sites e revistas especializadas em finanças: um possível calote na dívida pública. Não compartilho desse temor, mas reconheço que o tema preocupa a todos os investidores, uma vez que grande parte dos fundos de investimentos aplica seu patrimônio em títulos do Tesouro Nacional (TN). Logo, se você investe seu dinheiro via fundos, um possível “default” acabaria lhe atingindo de alguma forma. Antes de prosseguir, é necessário compreender a dinâmica da dívida pública federal.

O governo é um agente econômico, similar a uma família ou a uma empresa. Caso seu orçamento seja deficitário (gastos superiores à arrecadação de impostos), precisará de financiamento, assim como uma família ou empresa. Na sua casa, por exemplo, caso você gaste mais do que arrecada com suas rendas, a saída é se endividar. Pode ser via empréstimo bancário (cheque especial) ou cartão de crédito. Já uma empresa que esteja na mesma situação também fará uso de algum tipo de endividamento, como vender uma debênture, ou seja, um título que paga uma determinada taxa de juros ao seu detentor.

Voltando ao governo (vamos chamá-lo daqui em diante de TN), se ele está com déficit, a alternativa é o endividamento via emissão de títulos representativos de uma obrigação futura, como as LTNs, NTNs etc. Ao vendê-los, o TN compromete-se a, na data do vencimento, resgatar o “papel”[1], honrando sua “palavra” de devedor. Portanto, a credibilidade é um aspecto fundamental, inclusive para que o gerenciamento da dívida seja mais fácil e menos custoso.

Aqui, neste ponto, vou interromper por um instante o raciocínio em questão para discutir a dinâmica da dívida pública vis à vis o superávit primário. Em bons livros de macroeconomia podemos encontrar a seguinte equação:

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Onde

= Superávit primário como proporção do PIB no período t;

= A razão Dívida Pública / PIB, no período anterior;

r = A taxa real de juros;

g = A taxa real de crescimento da economia.

Com ajuda dessa fórmula, podemos inferir que a trajetória do crescimento da dívida pública em relação ao PIB tornar-se-á explosiva (e insustentável) caso

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Vamos a um exemplo numérico: imagine que a taxa de juro real na economia seja 4% a.a. e a taxa de crescimento do PIB de 2% a.a. Usando a fórmula acima, o resultado do lado esquerdo é 1,97%. Logo, precisaríamos de um superávit primário superior a esse montante para não comprometer ainda mais a razão dívida/PIB.

Voltando à discussão principal, o problema é que, já faz algum tempo, o TN é deficitário, o que torna a trajetória da dívida efetivamente preocupante. Em 2016, nossa projeção é de que teremos um déficit de mais de 1% do PIB. Nos últimos anos, a relação dívida/PIB vem crescendo de maneira preocupante, saindo de pouco mais de 60% (há dois anos) para perto de 80% (em 2017).

Mais uma interrupção: é evidente que, para um ente econômico endividado, desfazer-se de patrimônio seria uma alternativa inteligente. Nesse caso, o governo deveria vender suas estatais, conquanto significasse “aceitar” algo que sempre combateu: o processo de privatizações. Assim, vai, de forma tímida, negociando concessões, um eufemismo para sua plateia.

Retornando, um dos pontos que gostaria de assinalar diz respeito ao encurtamento dos vencimentos dos títulos públicos. Uma das consequências dessa dinâmica adversa, além de maiores prêmios (taxa de juro) a se oferecer aos credores, é o menor prazo para a rolagem da dívida. Isso já vem ocorrendo, inclusive, com os investidores estrangeiros, conforme matéria publicada no jornal Valor Econômico de 14 de março. Lembremo-nos que, na década de 1980, a dívida pública “vencia” diariamente e era “rolada” no chamado “overnight”.

Para finalizar, não vislumbro perigo de calote iminente na dívida pública, apesar do cenário pouco alvissareiro. Antes disso, em minha visão, voltaremos ao triste quadro da ciranda financeira descrita acima, de péssima recordação, com a inflação exercendo seu papel de corroer os valores. Todavia, para que afastemos de forma definitiva esse espectro, urge que voltemos a apresentar superávits primários. Essa é uma conclusão até certo ponto óbvia. O problema é o governo enxergar essa realidade.

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